昨天下午，长城影视刚刚宣布收购蒋雯丽家族的首映时代，不料今日股价却几近跌停，长城影视也因此蒸发4亿市值。一般来说，如果上市公司有了利好消息，股价会应声上涨，有了不好的消息，股价才会跌。

那么，对于资本市场喜闻乐见的明星公司收购案，为什么对长城影视反倒不起作用了？

最新公告显示，长城影视拟以发行股份和支付现金相结合的方式购得首映时代87.5%的股权。据第三方预估，首映时代的估值为12.1亿，因此，长城影视交易对价为10.6亿，其中以现金形式支付2.2亿，以股份形式支付8.4亿。

与此前的收购方案相比，首映时代的估值从之前的13.5亿下降至12.1亿，缩减1.4亿。融资金额也从之前的5.6亿降至2.4亿。首映时代承诺从2018年至2020年归属于长城影视的净利润分别不低于9000万、1.18亿、1.57亿，共计3.65亿。

长城影视在2014年前名为江苏宏宝，是一家以五金为主的上市公司，后跨界至影视行业，事实上并不擅长影视业务运作，近年来也一直没能产出爆款影视作品。此次收购首映时代也将面临消化不良的风险。公告发布之后，长城影视股市跌停的反应也表现出市场并不看好这起收购。

用85.9%的投资额收购12家广告公司

长城影视早已沦为广告公司

长城影视上市3年以来，不断通过并购提高公司市值。在收购首映时代之前，长城影视已耗资27.22亿，目前市值48亿。相较于欢瑞的72亿，唐德的80亿，华策的177亿，华谊的224亿，长城“买买买”的策略似乎成效不大。

截至今年9月，长城影视已完成收购22家公司，其中广告公司12家，耗资23.38亿，占总投资额的85.9%。

在大笔投资广告业务之后，效果也是“立竿见影”。长城影视2017的半年报显示，广告营收占总营收的95.1%，而长城影视原本主营的影视业务营收却被压缩至2.04%。长城影视几乎成了“长城广告”。

长城影视的影视业务营收大面积缩减一方面是由于广告业务营收增长，另一方则在于其出品的影视作品竞争力整体下滑。

长城影视近年的作品《家国恩仇记》、《地雷英雄传》、《大西北剿匪记》等剧并不贴合当下主流观众群体的喜好，因此也不可能获得资本的青睐。

而在最近，欢瑞分别将《盗墓笔记3》、《天乩之白蛇传说》等影视作品打包卖给腾讯视频和爱奇艺，获得将近15亿的营收；唐德也有《赢天下》卖出单集1.1亿的天价，华策在《谈判官》、《美味奇缘》的带动下收获11.7亿。相比之下，长城影视已被远远甩开。

长城影视收购首映时代便是想借助其在影视制作、导演、演员等方面的优势，提高影视业务收入。然而首映时代截至2016年10月31日，账面净值仅为4201万，相比于当时13.5亿的预估值，溢价31倍，而A股市场并购案溢价一般在10-15倍。长城影视的收购案因此面临极大的泡沫风险。

次日，长城影视便接到了深交所的问询，之后长城影视3改方案。最终首映时代的预估值下降至12.1亿，按2017年8月31日的账面净值6922万计算，溢价跌至16倍。

尽管首映时代3年净利翻180倍

但金马奖影后撑不起“长城系”未来

首映时代被外界所关注是从2016年3月顾长卫夫妇等明星股东入股之后才开始的。当时首映时代的主营业务中加入了影视后期制作和艺人经纪业务，业绩因此突飞猛进。2014年、2015年2016年1-10月净利润分别为18万、368万、3238万，前后翻了180倍。

长城影视收购首映时代始于2016年6月，至今已持续1年半，期间长城影视放弃了德纳影业，放弃了曾为《哈利波特》系列、《暮光之城》系列提供特效服务的蒂皮特公司，却一直没有放弃收购首映时代。

这不仅是因为首映时代拥有出品《红高粱》、《阳光灿烂的日子》、《康熙微服私访记》等爆款影视剧的实力，更因为其与顾长卫、蒋雯丽、马思纯、郑爽等导演/演员以股份形式深度绑定。长城影视完成收购后，也将与之签订经纪合约，这将极大充实长城的艺人经纪业务和影视制作业务。

不过后来，郑爽在10月将自己所持的7%的股份以原价70万转让退出，但随后马思纯成为新晋金马影后，片酬也随之水涨船高，弥补了郑爽出走带来的损失。

首映时代因为郑爽的退出彻底成为一个明星家族公司。股东顾长卫与顾长宁为堂兄弟，与蒋雯丽为夫妻。蒋文娟与蒋雯丽为姐妹，与马思纯为母女。

在这场收购中，首映时代承诺从2018年至2020年归属于长城影视的净利润分别不低于9000万、1.18亿、1.57亿，共计3.65亿。这对首映时代而言并不是一个容易完成的业绩。

顾长卫虽是知名导演，但其近年的作品并不卖座，集结了章子怡、郭富城的《最爱》票房仅5800万；《一棵心中的许愿树》票房4.4万；虽然也有《微爱之渐入佳境》拿到2.85亿票房，但该影片更像是“向流量低头”的作品，豆瓣仅4.6分。

蒋雯丽在近几年主演的电视剧越来越少，完成业绩对赌的希望更多地被压在马思纯身上。

公告显示，马思纯参演《将军在上》为首映时代带来592.56万收入，而参演《橙红年代》时这个数字已变成1200万。一般来说，经纪公司和知名艺人之间的分账比例大致为2：8或1：9。按此推算，马思纯的片酬在成为影后后，片酬从100万/集涨到了240万/集。

而且，从长城影视近几年无爆款作品的现状来看，在影视制作及运营方面都很难给到首映时代额外的支持。首映时代如果不再培养或引入其他核心艺人来缓解对赌风险，马思纯一人显然很难完成每年1亿上下的业绩。业绩对赌也是首映时代面临的最大风险，如果没能完成，将以股权或现金作补偿。

长城影视依靠收购成“大杂烩”

消化不良将致使收购两败俱伤

事实上，从长城影视上市至今的历次收购可以看到，虽然收购打着扩大市值的旗号，但市值并未因此变得很亮眼。而且其收购的公司之间一直没有建立起很好的协同合作关系，消化不良是其收购过程中绕不开的弊病。

长城影视最开始收购了多家广告公司，业务一度因此偏离“主业”。后来又入主了9家旅行社，之前放弃的德纳影业主营业务在电影院，蒂皮特的主营业务是后期制作，而首映时代的的主营业务在影视+艺人经纪。所有参与收购的公司拼在一起仿佛一盘“大杂烩”。

另外，长城影视的董事长赵锐勇还是长城动漫和天目药业的实际控制人，这两家公司目前都处于亏损状态。

长城系公司之间因收购建立的联系存在天然屏障，它们并不是严丝合缝的齿轮，能共同带动公司向前转动。这是导致其主业丧失，副业又不均衡发展的核心原因。而此次长城影视收购首映时代同样存在这样的隐忧。

另外，近三年来，A股市场发生的影视类公司资产重组事件多达200多起，其中多数都是发生在影视公司和明星持股公司之间。长城影视收购首映时代也是其中之一。

完成收购后，长城影视将获得顾长卫、蒋雯丽、马思纯等艺人5年的经纪业务独家代理权，由于马思纯的影响力逐渐扩大，或许会实现“唐德+范冰冰”的效果。然而，这种绑定也使长城影视将影视业务押注在首映时代上，从而面临一荣俱荣，一损俱损的局面。

比如2013年，中国电影、ST春秋等多家公司联合出品了《王朝的女人·杨贵妃》，斥资2亿，导演张艺谋等，主演范冰冰、黎明等，最终票房1.34亿，致使ST春秋2015年净利润亏损1.5亿，未上市的中国电影也只是勉强保本。

长城影视多年的消化不良也给其收购首映时代埋下隐患，而其集中押注同时也集中了风险。另外首映时代在被收购后将面临3.65亿的对赌压力，长城影视也可能因此失掉夺回影视板块话语权的机会。

除了长城影视面临这样的问题，A股还有很多类似的现象，消化不良一直是影视并购的核心要害。

比如有着石油大亨背景的华视娱乐在2015年投资的电影《新步步惊心》、《第三种爱情》票房均失利，导致当年净利亏损1.21亿；之前鑫科材料也曾借收购天马影视跨入影视行业，但天马影视自2014年起三年累计亏损1亿港元；文投控股也拟收购孙俪、刘诗诗、赵丽颖等直接或间接持股的海润影视……

因此，整个行业都应该加强警惕，明星资本不一定就是好的，现在的明星光环和小说IP一样，在市场上早已不是百发百中般灵验。不得不承认的是，明星资本泡沫期已经过去了。

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