搜狗上市的事儿终于一锤定音了。10月13日晚，搜狗向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO招股书，拟在纽交所挂牌交易，交易代码为“SOGO”，募集资金6亿美元。消息一出，整个互联网圈儿再一次刷屏了，很多人拿“王小川曾说过的不上市就不找女朋友”的梗开涮，称小川终于可以谈婚论嫁了。但玩笑归玩笑，搜狗上市这事儿早就不新鲜了，之前就已透露过，如今仅仅是把上市的仪式走完而已，但更应该关注的并不是这一点。

对于去美国上市的中国概念股来说，上市只是一个开始，后期的业绩和股价表现才是重点。通常来说，招股书因为资本市场的严格规定，以及为了吸引更多投资者的关注和认可，呈现的数据可能会更“真实”，会把企业近年来的业绩表现、投资者卖点、股权关系进行详细阐释，将最美好的一面呈现给投资者。虽然搜狗的业绩数据在行业里还算说得过去，但从中我们还是发现了一些有关财务数据和未来发展方向的疑问。

搜狗招股书财报数据不完全一致？是因为统计口径吗？

印象中，这几年搜狗虽然在战略、风口型应用和资本等层面上缺乏亮点，但业绩财报上却也马马虎虎。在营收和净利润方面，每年、每个季度都能保持一定增速，以至于在搜狐整体业绩持续衰微且缺乏亮点时，搜狗就扮演起了“救主”的角色，成为张朝阳唯一能拿得出手的一块。按照搜狗之前发布的财报，已经连续多年保持盈利了，但在搜狗上市提交的招股说明书却意外发现，2014年度搜狗在净利润指标下，实际上亏损了2680万美元。

于是我们去检索了下2015年初搜狗发布的2014年财务报告，当时官方发布的数据是，2014财年搜狗营收达到3.86亿美元，同比增长79%，盈利3300万美元。在解释盈利情况时，王小川称，搜狗整体搜索流量同比增长了70%，移动搜索流量同比增长超过150%，月活跃用户超过2.6亿。正是用户、流量上的大幅度增长，提升了利润获取能力。

但对比10月13日招股书中披露的2014年财报，很明显两个数字有比较大的出入，之前是盈利3300万美元，而这份招股书中就变成了亏损2680万美元，整整差了接近6000万美元。于是，我们又去核对了当年的营收数字，两个口径是一致的，均为3.86亿美元。这到底是为什么呢？带着疑问，我们去对比2016年的净利润后发现，招股书中是5611.2万美元，而之前官方发布的数据则是6.4亿元。按美元兑人民币的汇率计算，两者也相差较大。

当然，存在这样一种可能性，即两个不同时期的财报数字采取了不同的会计统计规则。在美上市的中国互联网公司的财报，往往有两个“版本”：非美国和美国通用会计准则，这种情况长期存在于国内互联网公司的财报中。有一些企业，按照美国通用会计准则核算是亏损了，但一旦采用非美国版本，摇身就变为盈利了，差距就在于非美国通用会计准则未计入期权费用、商业合并、无形资产摊销，只是收入成本费用的利得损失。那么，搜狗在2014年、2016年的净利润数字上的“不一致”，但是2015年的数字就能够对得上，这到底是不是因为会计统计规则不一样、汇率变动等造成的，还是因为别的原因呢？

不管原因出在哪，都必须提醒所有去美国上市挂牌的中国企业，财报数据的真实性是一个相当严肃的话题。因为美国资本市场要成熟得多，对企业的诚信要求颇为苛刻，当然也有完善的惩罚措施。一旦企业存在财报数据问题，往往会引发投资者的集体诉讼，甚至面临高额的赔偿诉求，给企业经营带来巨大的麻烦。

营收增速放缓，收入结构不合理可能是原因之一

数据真实只是基础项，去美国纽交所上市，还要讲一个能打动投资者的故事。要么有强劲的营收和利润上的增速，处于高速成长的阶段，投资者能享受到业绩增长带来收益红利；要么有一个更具想象空间的故事和概念，让投资者能憧憬美好，为未来买单。如果两者都不具备的话，股价上就很难有好的表现了。拿最近去美国上市的奢侈品电商寺库来说，上市第一天就跌破了发行价，较13美元的发行价，截止到今天，股价只剩下8.16美元了，跌去了45%左右。那么，搜狗接下来的表现如何呢？

先看下搜狗的营收增速情况。按照2014年到2017年的时间线来看，营收分别为3.86亿美元、5.92亿美元、6.60亿美元和3.73亿美元，能看出来，2014年到2015年的同比增长率很高，增收了2.06亿美元，但2016年却只增加了0.68亿美元。如果考虑到2017年仅仅是半年报数据，按照保守的下半年与上半年持平来计算，2017年为7.46亿美元左右，增长也仅仅是0.86亿美元。三年的同比增长率依次为53.4%、11.5%、13.0%。可见，搜狗营收增长放缓是一个事实，表明以目前搜狗的收入结构来看，似乎已经到达一个天花板了，突破的难度较大。

这个数据并非偶然，原因就在于搜狗营收长期依赖于核心的搜索以及和搜索相关广告收入。对比搜狗2014、2015和2016连续三年的收入构成，其中搜索及搜索相关广告主营收入为3.58亿美元、5.40亿美元、5.97亿美元，增速同样呈现下滑态势，而在搜狗整体收入中所占的比例依次为92.7%，91.2%，90.5%。看完这组数字就一目了然了，搜狗收入主要靠搜索广告，搜索广告收入增长变慢了，整体盘子增速就降下来了。而输入法、浏览器及近年来持续推出的人工智能产品，本身所创造的收入很有限。

当然，你也会说，搜狗是不是在投入上不够努力呢？我们去看一下营收成本，2014年到2017年上半年的数据分别为1.66亿美元、2.48亿美元、3.03亿美元和1.93亿美元。2017年按照保守2倍的估算预测，2017年大概为3.86亿美元。这样就可以得出连续三年的营收成本同比增长率，依次为49.4%、22.2%、27.4%。但在整体收入上换回来的增速是上述的53.4%、11.5%、13.0%。这就很能说明问题了，搜狗已经加大了成本投入，但增速大不如以前了。即使未来继续加大投入，可能效果也不明显。

问题就出在创造收入的产品和业务身上。波士顿咨询公司创始人布鲁斯·亨德森创立的波士顿矩阵想必大家并不陌生，一般企业都会有问题产品（导入期）、明星产品（成长期）、金牛产品（成熟期）、瘦狗产品（衰退期）四种业务，如果衡量搜狗的话，搜索和搜索相关广告收入属于金牛产品，创造了大部分营收和利润，但缺乏明星产品接棒，收入更是较为单一，汪仔、同传翻译等人工智能属问题产品，暂时不能贡献太多营收，这就带来了青黄不接的断档期。虽然不能判定搜索收入何时进入“衰退期”，但找到新的明星产品接棒，这是上市后的搜狗必须突破的一点，否则财报可能会比较难看。

人工智能投入不足，股权分配让王小川有些尴尬

营收和净利润往往是跟前的事，对于讲究价值投资理念的美国投资者来说，他们更注重长期收益和企业的未来。在影响业绩的因素中，除了产品和服务外，企业的股权关系、管理团队的激励制度、董事会的决策权、战略发展方向等宏观位面上的变量，同样不容小觑。阿里、腾讯、百度之所以能成为中国互联网领域的“谱系”，就在于有更大的格局，更清晰的组织架构，并围绕着未来进行资本、业务上的布局，保证自身在关键领域和用户流量入口上的话语权。

这方面，搜狗的表现其实并不突出，甚至有些遗留问题。比如搜狗的成长历史比较复杂，脱胎于搜狐，却与腾讯、阿里等有着千丝万缕的关系。股权关系上，王小川虽然是搜狗的创始人和灵魂式人物，但由于是张朝阳一手孵化出来的项目，所以王小川持股比例很低。考虑到腾讯与搜狐都是搜狗的“婆婆”，不同的企业利益和目标自然会不尽相同。这些对于一家成长中的互联网企业来说，自是比较尴尬的，这点有点像新美大面对腾讯和阿里一样。

招股说明书上更真实地披露出了这一点。股权分配上，搜狐持股37.8%，张朝阳持股9.2%，两者加在一起达到了47%。而腾讯持股43.7%，王小川手里仅有5.5%的股份。招股书还披露了一个新的信息：搜狗上市后仍然是搜狐的子公司，而且腾讯作为单一最大股东，与搜狐签订过投票权协议，协议让搜狐掌握了大部分董事会席位。在7人组成的董事会中，4人来自搜狐，2人来自腾讯，仅剩一个席位是王小川。对王小川来说，这样的股东和董事会组成结构，确实有些尴尬，因为这意味着，上市后往哪个方向走，搜狐和腾讯尤其是搜狐的意志会给搜狗带来变数。

除了股权上的不可控因素外，人工智能是搜狗招股书中浓墨重彩的概念，但反观研发投入方面，2014年-2017年上半年的数据分别是1.23亿美元、1.31亿美元、1.38亿美元和7130万美元，整体上并没有太大增长。相反，前几天的云栖大会上，马云宣布成立阿里达摩院，三年要投入1000亿元，用在人工智能、量子计算、智联网等前沿基础技术的研究上。同样，百度财报披露2016年研发投入上砸进了101.5亿元，过去三年，研发投入高达200亿元。这让搜狗的投入规模显得有些“小儿科”了。

最后还有一点要强调下，王小川一直有上市情节，坚持长跑了这么多年，终于了却了梦想。除王小川外，搜狗高层团队多少也都能通过上市获得不菲回报。搜狗上市后，团队究竟还能保持多高的热情？恐怕任何一家上市的互联网企业都得面对这个拷问。综合以上的所有因素来看，搜狗上市狂欢过后，可能不仅不轻松，还会有更大的坎需要跨过去，会面临更大的压力。