BI中文站 4月20日报道

- Wedbush的分析师迈克尔-帕切特（Micheal Pachter）认为，Netflix的牛市行情有一个很大的缺陷。帕切特一直对该公司的战略持怀疑态度。

- 乐观者认为，该公司对原创内容的巨额投资最终将以更低的成本获得回报。这些投资加重了Netflix的债务负担。

- 但是帕切特指出，这种论断忽略了一个事实，即Netflix要为其大部分原创内容支付许可法并且许可费在不断上升。

对于Netflix来说，支撑其不断发展的其中一个重要支柱也许根基并不稳定。

支持该股票的投资者和分析师都将他们的乐观看法部分建立在该公司不断加大对原创内容的投资上。尽管这些投资已经给公司造成数十亿美元的开支，但是从长远来看，这些投资是值得的，因为原创内容有助于使其免受其他公司内容许可成本上升的影响。随着时间的推移，Netflix的内容成本应该会降低，其利润和现金流将会增加。

但是长期看空Netflix的Wedbush财务分析师帕切特认为，关于该公司的原创内容将最终帮助它控制内容支出的假设被误导了。这家流媒体巨头要为其服务上的几乎所有内容支付许可费，包括最受欢迎的一些原创内容。而且，只要这些原创内容在其服务上，它就必须为这些内容支付许可费。

更糟糕的是，它为未来的新原创内容支付的许可费以及它所支付的整体内容支出可能会继续上升，很可能会跟营收同步增长。

帕切特本周早些时候在一份研究报告中称：“很难预测Netflix的现金消耗会在什么时候稳定下来并开始改善。我们的竞争对手似乎相信，该公司将利用杠杆效应，通过内容支出来提高营收。我们不同意这种观点，因为Netflix绝大多数的内容都是从其他公司授权的。”

随着现金消耗不断增加，Netflix债务负担越来越重

本周早些时候，Netflix公布了好于预期的用户增长，股价应声飙升。由于营收、利润和用户数量激增，该公司股票在过去的一年里增长了一倍多。

但是该公司控制内容支出成本的能力可能会成为一个严重的问题。即使销售额和利润均有所改善，但是由于投资原创内容，它烧钱的速度也越来越快。它的自由现金流去年减少了20亿美元。

随着现金流的消耗，Netflix不得不在资本市场发行债券以筹集新的资金。它现在有65亿美元的债务，几乎是一年前同期的两倍。而且，它的债务增长速度比收入增长速度快得多。在第一季度末的时候，它的债务相当于前12个月销售额的一半以上，而在一年前同期，这个比例只有35%。

甚至Netflix自己也承认，在情况好转之前，情况有可能变得更糟。该公司预计今年的自由现金流将减少30亿美元到40亿美元。该公司还警告称，由于其继续投资原创内容，预计其自由现金流将连续数年保持负值。

Netflix以及看好它的投资者预计，公司目前对原创内容的大规模、昂贵的押注最终将获得回报。这种乐观情绪很大程度上是建立在拥有内容和授权内容的经济模式并不相同的基础之上。

Netflix和它的支持者都在押注原创内容，但是这里有一个问题

当Netflix推出流媒体服务时，它为用户们提供的视频内容几乎都是通过授权获得的。尽管一开始它签署了一些对它非常有利的协议，但是授权方在之后的几年里慢慢开始提高授权费，尤其是当他们看到流媒体服务吸引了越来越多的用户并带来越来越多的收入时。有时，Netflix不得不因为授权费太高而放弃某些工作室的视频内容。

有了原创内容，该公司就能更好地控制内容支出和经营状况。当一个网络或视频服务完全拥有一个节目或电影时，它通常只用支付一次授权费。

但问题是：据帕切特的估计，即使是在原创内容的大力推动下，Netflix也只拥有其服务内容的10%。他指出，Netflix服务提供的其他绝大多数内容包括《夜魔侠》、《纸牌屋》和《无敌的吉米施密特》等原创剧集都是通过授权获得的。

Netflix代表拒绝证实或否认公司拥有多少原创内容。

从经济效益的角度来说，Netflix的原创内容也并不都是一样的

帕切特说，Netflix的大部分原创内容都属于这两种模式之间的灰色地带。Netflix并不拥有这些电视剧和电影，因此它必须不断地为它们支付许可费。但他说，这些许可费通常是固定的，而且通常会随着时间的推移而降低。

所以，举例来说，Netflix也许会为了某一部新剧的第一季内容按每集200万美元的价格支付许可费，如果这部剧拍摄第二季，那么每集内容的许可费仍然是200万美元。与此同时，它也会承诺继续提供第一季的内容，但每一集内容的许可费为100万美元。如果还有第三季、第四季，则以此类推。

每一季新内容的经济效益是差不多的，以前每季的内容的许可费都不同，但是不太可能降到每集50万美元以下。

尽管这样的安排使得Netflix的成本相对稳定，但随着时间的推移，许可费总额还是会增加。帕切特说，如果一个节目在Netflix的服务上提供数年，Netflix最终为它支付的许可费总额可能比制作费还要高。

更重要的是，虽然这些许可条款是固定的，但它们的整体效果并不相同。在《夜魔侠》成为热播剧集之后，Netflix几乎肯定要为夜魔世界系列的下一季即《杰西卡-琼斯》的每集节目支付更多的许可费。随着Netflix的观众越来越多，并且从观众那里赚到更多的钱，电影公司希望能够从内容许可中得到更多的补偿。

帕切特说：“Netflix的定义是这样的，它会达到一个稳定的内容消费，从1亿用户到2亿，再到3亿，接下来的2亿才是肉汤。对此我只能说，太扯了。”（编译/林靖东）

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